至今滬鋁已跌一月有餘，主力合約從16400元/噸左右跌至14500元/噸左右，基本已完全回吐八九兩月漲幅。在一個多月的流暢下跌過程中，15500元/噸和15000元/噸均起到過整數關支撐作用，但支撐力度均不強，可見空頭力度之大。滬鋁本輪下跌主要受兩次政策落空影響，一是呂樑氧化鋁限產落空，二是魏橋將採暖季應限產產能與前期已停產的違規產能重疊，相當於採暖季不參與減產，市場對電解鋁減產導致的供應緊縮被打破，多頭信心受到嚴重打擊，鋁價節節下挫。就目前盤面來看，弱勢格局一時難改。
1.電解鋁產量持續下滑
10月份我國電解鋁總產量255萬噸，環比下降2.3%，同比下降7.5%，產量下滑加速。2017年1-10月份我國累計生產電解鋁2732萬噸，累計同比增加3.7%，增速持續放緩。
接連受供給側改革和採暖季限產的影響，我國鋁業產能去化較大，雖然煉廠因利潤良好開工率位於歷史高位，但總產能收縮還是對電解鋁產量產生了較大影響。
就長期看來，我國電解鋁產能將維適量水平，總體趨勢穩中緩升，在國家執行供給側改革後產能大幅擴張概率不大，且在秋冬季大氣質量得到明顯好轉前，採暖季限產減排或將成爲常態。
2.電解鋁進口維持低位
10月份原鋁進口5919噸，環比下降50.9%，同比下降44.2%。2017年1-10月份累計進口原鋁10.34萬噸，累計同比增長18%，但預計2017年全年進口量較2016年有一定幅度下降。
電解鋁進口維持低位主要出於三點原因：一是我國是世界上最大的原鋁產國及出口國，進口需求小。二是鋁的進口利潤長期處於負值區間，但在九月份達到年內最優（-500元/噸左右），故進口量出現短暫增加，十月份進口利潤虧損再度擴大，目前進口一噸原鋁虧損2600元/噸。三是四季度下遊消費確實疲軟，線纜企業開工率低，用鋁需求較往年下降，進口鋁錠較國內成本高，受青睞度自然更是不如。
3.限產大幅不及預期
今年我國電解鋁的主題就是控制產能產量，一是供給側改革清除鋁業違規、過剩產能，二是採暖季限產通過降低開工率達到減少鋁煉廠對空氣的污染的目的。
其中，供給側改革的產生是由於電解鋁行業15年出現嚴重的產能過剩，不同區域之間的電力成本差別導致擁有自建電廠的鋁企成本低而選擇大幅增產，鋁價連年下降的同時部分鋁企不願意自主縮減產能，因而國家出面統一整頓，從淘汰落後產能、嚴控新增產能、擴大鋁應用三個方面改變鋁市產能過甚局面。截至2016年6月，我國160KA電解槽已被全部關停，目前300KA電解槽佔市場總量的76%左右。
“史上最嚴”環保限產的產生是由於青海省環境保護區內某企業多次不服從政府停產禁令引起中央重點關注，高層開始在全國範圍內整治生產企業排污問題，並提出：“寧要綠水青山，不要金山銀山”口號。今年的環保督查重點是《京津冀及周邊地區2017年大氣污染防治工作方案》，方案中規定的2+26城市氧化鋁、電解鋁、碳素企業在規定時間內實施限產停產。
正是因爲限產政策讓市場產生未來供應收縮的預期，是這種預期使鋁價從一萬四漲到一萬七左右。按照濱州市及山東省2017年採暖季限產方案，濱州魏橋鋁業本應在今年11月15日至明年3月15日執行的錯峯生產產能在253萬噸，但濱州市出於地方經濟發展考慮將魏橋應限產部分與前期清楚違規產能期間已停產的268萬噸產能重疊，也即採暖季無需再減產。中央對此採取默許態度，表示只要環境達標，具體實施方案可有一定彈性。因魏橋是世界第一大電解鋁供應商，而且佔採暖季限產產能中的最主要部分，魏橋不再限產後供應收縮的邏輯失效，鋁市供大於求格局依舊難改。
但仍需要注意的是，濱州最近在山東省各地大氣治理成果排名中排倒數第一，省級部門對市級部門進行問責， 若空氣質量持續惡劣，魏橋或將再一次納入錯峯生產行列。
4.下遊需求疲軟難改
首先，宏觀方面，七八月份工業生產旺盛局面不再，經濟轉弱跡象明顯。10月份出口同比增長6.1%，10月進口同比增長15.9%，均大幅不及前值和預期。代表工業生產景氣度的官方制造業PMI值11月報51.8，較上月有微幅回升，但遠不及9月，且11月財新制造業PMI僅有50.8，不僅與官方數據相左且創下5個月新低。換屆過後，工業生產因刺激告一段落而出現小幅回落屬於正常現象，預計四季度GDP將維持6.8%，經濟將有所回調但總體仍然穩定。 此外，資金面仍然維持偏緊局面。
下遊方面，房地產銷售面積增速持續下降至7.5%，樓市限購政策趨嚴的背景下房地產投資進一步降溫。電網投資基本完成額累計增速持續下降，其中火力發電型電網基本投資完成額更是持續處於收縮區間，且收縮速度加快。11月份線纜企業因銷量不佳
和原材料成本高，拿貨積極性極差，電纜用鋁需求低，很大程度抑制了下遊鋁消費。12月份到明年2月份均爲鋁下遊消費淡季，需求端對鋁價的支撐力度較弱。
5.鋁錠社會庫存維持高位
由於供應收縮和需求疲軟兩方面的影響，我國電解鋁社會庫存仍處於歷史絕對高位。截至11月30日，我國鋁錠社會庫存報168.5萬噸，魏橋採暖季不限產後鋁錠去庫存進程將變得非常緩慢，下遊消費此時也不給力，庫存對鋁價的支撐作用暫時難顯現。
6.成本或將起到支撐作用
九月中旬鋁價在16500元/噸左右，調研新疆某鋁煉廠得知新疆煉鋁利潤彼時處於歷史高位4000元/噸左右，可推算新疆煉鋁成本大概在12500元/噸左右。但由於新疆電力成本僅爲0.14元/kwh，與外地相差0.15元左右，因此電力成本這塊與疆外鋁廠相差2000元/噸左右，因此疆外鋁廠成本大概在14500元/噸左右。
先看基本面，供給收縮的題材出盡後再無故事可陳，此時又是需求淡季，庫存又處於高位，鋁市總體仍處於供大於求狀態，想要一時改變這種格局很難。按照先做空利潤再做空成本再做空產能出清的邏輯，鋁價仍有下降空間，目前鋁業仍然存在低效產能和閒置產能，也支撐這一邏輯。
再看技術面，滬鋁主力已跌破上升通道的下沿和14800元/噸支撐位，目前觀察14300元/噸左右的支撐力度，到支撐線附近空頭可止盈減倉部分，逢高再入場。總體維持偏空思路。（吳灝德）
