【20221019】雲評論 | 倫鋁節節敗退，制裁歷史重演？
今日倫鋁價格表現持續疲弱，主因近期LME鋁庫存每日累增。進入本周以來交倉幅度進一步增長，單日交倉幅度最高達到8.12萬噸。自此輪交倉開始至今，僅僅6個工作日內，LME總庫存增長了23.68萬噸達到56.26萬噸，增幅達到72.68%。
圖1：LME鋁錠庫存季節圖
數據來源：紫金天風風雲
一、此次大幅交倉的原因
此次集中大幅度交倉的導火索來自於：國慶假期前夕LME啓動了一項討論程序，將在爲期三周的討論中決定是否將對俄羅斯金屬實施禁令。討論結果將在10月底正式宣布，結果面臨三種可能性：1.LME徹底禁止俄羅斯金屬；2.接受部分俄羅斯金屬，設定數量門檻；3.接受俄羅斯金屬。
對於原鋁而言，若禁止全部或部分俄羅斯鋁，將導致俄鋁不能大量在LME進行交割，不能存放在LME的任何倉庫中。因此在LME商討結果宣布之前，近期部分持貨商大量將手中的俄鋁送往LME倉庫交倉。
作爲中國以外最大的鋁生產商，2021年俄鋁產量達到423萬噸，佔比全球鋁供應6%，佔比海外鋁供應15%。若LME完全禁止俄鋁交割，將對市場產生重大影響。比如貿易巨頭嘉能可就與俄鋁籤訂了長期供應合同，向在倫敦上市的嘉能可供應690萬噸鋁。其中34.48萬噸定於2020年交付，2021年至2024年期間每年交付約160萬噸，佔比俄鋁年產量30%以上。
二、本輪制裁與2018年有哪些相似之處？
參考2018年，當年4月美國宣布制裁俄鋁後，LME宣布暫停俄鋁原鋁錠交割，嘉能可CEO宣布退出俄鋁董事會，以及力拓宣布與俄鋁的相關合同無法履約……一連串事件發酵推升鋁價，當周刷新單周漲幅記錄。直至年底，美國財政部才解除了對於俄鋁的制裁。
與2018年相似的是，當年在LME宣布暫停俄鋁交割之前，LME鋁庫存也出現了明顯增長，從125萬噸增加至141.3萬噸，交倉總量16.3萬噸，增幅13%。但今年以來LME鋁庫存已經去化至歷史低位，最低達到26.87萬噸，因此目前的交倉量對於市場而言，影響程度相較2018年更爲深遠，不僅揭露了市場有十分可觀的隱形庫存，也加劇了後續市場對於原鋁供應過剩的預期。
三、此次交倉事件將產生什麼影響？
1、市場的隱形庫存堪憂。目前交倉總量達到23.68萬噸，市場擔憂是否會有更多隱形庫存集中暴露。那麼就有兩種可能性，一是大幅交倉結束後，市場上來自俄羅斯的隱形庫存將完全顯性化，其他國家的鋁廠的隱形庫存相對而言量級較小，市場隱形庫存總量級相對較易估量，略大於交倉總量。另一種可能性是，運輸、建築和包裝行業的一些鋁買家和最終用戶不希望在他們的產品中使用俄鋁的鋁錠，因此加工企業不願意採購俄鋁，交付時要求持貨商置換爲其他品牌的鋁錠，這種情況下，說明市場的隱形庫存並沒有交倉量那麼多，或許會造成俄鋁過剩，而其他注冊品牌鋁錠短缺的情況。
2、我國或將成爲鋁的中轉站
今年以來，在歐美高通脹的壓力下，利率不斷攀升導致海外總需求呈現明顯下降。其中海外鋁錠現貨溢價自4月開始出現斷崖式下跌，下降斜率在三季度開始更爲顯著。但二季度以來歐洲能源危機再度爆發已經迫使歐美部分電解鋁企業減產總產能達到150萬噸以上，在供應同比回落的現實情況下，歐美的鋁錠溢價並未得到支撐。甚至海德魯在挪威的鋁企業還宣布由於需求較差而被迫減產。因此今年以來市場隱形庫存偏高也有需求太差的原因。
圖2：海外鋁錠現貨溢價（$/t）
數據來源：紫金天風期貨研究所
因此，在海外需求如此疲弱的環境下，大量隱形庫存顯性化對於倫鋁而言無疑是雪上加霜。海外供需格局進一步惡化，加之若LME的禁令成真，大量俄鋁流入中國將成爲大概率事件。其實今年以來已經出現了這個趨勢，1-8月國內電解鋁進口7成來自於俄羅斯，出口主要流向歐美地區。此次事件之後，預計將有更多俄鋁流向消化能力更強的亞洲國家，而歐美地區對於其他鋁錠或鋁材的需求大概率將由中國滿足。
圖3：1-8月國內電解鋁進出口流向佔比
數據來源：紫金天風期貨研究所
綜上所述，國內或將成爲鋁的中轉站。若俄鋁不實行明確減產，那麼全球鋁元素的總供應量並未改變，僅僅是貿易流向的改變，中國進口更多俄鋁的同時出口鋁錠和鋁材，出口的總量需要關注。短期而言，事件的影響更多在於內外比價，但中長期而言，若國內進口俄鋁增加將進一步加劇國內過剩，比價也將回歸均衡。
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