要點：
宏觀面上，歐元區通脹比預期更具有韌性，1月CPI同比上漲8.6%,歐洲央行緊縮步伐難停止，將在3月份政策會議上加息50個基點，並堅持將通脹率恢復至2%的目標。與此同時，美國通脹壓力仍存，美國1月PPI增幅超預期也繼續提升了市場對未來加息的預期，美元指數突破104關口。基本面上，供給端，國內電解鋁供應量存在下調空間。在雲南電解鋁企業減產的同時，受電力供應不明朗的影響，短期貴州等地區復產進度緩慢，且四川、廣西、內蒙古等地投復產量的增幅不大。需求端，隨着訂單回暖，鋁加工企業生產節奏提速，企業對後期訂單仍保持樂觀情緒，預計短期開工率將繼續走高。目前電解鋁庫存壓力在逐漸減弱，近期有望迎來去庫周期。從盤面來看，在基本面利多猶存的背景下，預計近期滬鋁下行空間有限，整體將以區間震蕩行情爲主。主力合約上方壓力位19000元/噸，下方支撐位18450元/噸 。
正文：
在電解鋁供應減產及鋁庫存增幅放緩的提振下，滬鋁在2月下半月後觸底反彈，主力合約期價逼近1萬9關口。但隨着雲南電解鋁減產的消息逐漸被市場消化，滬鋁以連收三陰的形態弱勢回調。從盤面來看，在基本面利多猶存的背景下，預計近期滬鋁回落空間有限，整體以區間震蕩行情爲主。
一、國內電解鋁供應壓力回落
圖1：中國電解鋁月度產量情況 單位：萬噸、%
資料來源:SMM、中期研究院國內2022年累計電解鋁產量達到4007.6萬噸，累計同比增加4.1%。步入2023年，國內運行產能上行受到阻礙，電解鋁運行產能不增反降，供應壓力明顯回落。今年1月份國內電解鋁產量341.8萬噸，環比下降0.6%，同比增長6.7%。1月份國內電解鋁運行產能下滑，主要由於去年12月份以來，冬季氣溫驟降，取暖需求增長使得貴州省電網負荷增加，因水電蓄能下滑，貴州電網對省內電解鋁企業開展了三輪限電減產。1月底運行產能較2022年11月底回落76萬噸，較12月底下降31萬噸。2月中旬，雲南地區鋁企業正式接到減產文件，省內電解鋁除了文山某鋁廠之外，對其他鋁廠均做出限產要求，預計減產量爲15萬-20萬噸，運行產能將調降至350-370萬噸。在貴州、雲南地區限產影響下，預計2月底國內電解鋁運行產能可能回落至約4010萬噸，預計2月電解鋁產量約307萬噸，同比增長4.1%。後今年國內新增投產預期主要來自內蒙古及甘肅等地未投產的項目繼續投產，且廣元中孚及興仁登高等部分少量產能存在投產預期，預計今年國內新增產能合計約60萬噸。結合未來產能變動情況，預計今年國內電解鋁運行產能爲4000萬噸-4310萬噸，運行產能可能在7月份豐水期達到高點，隨後下滑，全年產量預計約4130萬噸，同比增長3%。
二、電解鋁累庫節奏放緩
圖2：中國電解鋁社會庫存情況 單位：萬噸
資料來源:SMM、中期研究院結合國內電解鋁社會庫存表現來看，自1月以來呈現持續累庫狀態。截至今年2月20日，SMM統計國內電解鋁社會庫存123.3萬噸，較2月13日的庫存增加1.5萬噸，與歷史同期相比，本周周度庫存增幅處於相對高位水平。同時較1月19日的庫存增加48.9萬噸，較去年同期庫存增加15.2萬噸。隨着減產的逐步落地，目前電解鋁累庫節奏較前期有所放緩，出庫量提高，預計拐點可能在近期出現。
三、電解鋁成本仍有下探空間
電解鋁生產需要持續穩定的電力供應和氧化鋁供給。1月國內電解鋁行業各地區的成本分化明顯。據mysteel數據，1月電解鋁全行業理論虧損比重爲17.7%，較去年12月擴大3.4%。在新疆、內蒙、雲南等地區具備明顯成本優勢的同時，河南、遼寧、重慶、貴州、廣西仍處於虧損區間。其中河南電解鋁產能成本居高不下，仍在2萬元/噸上方運行。綜合看，2023年1月中國電解鋁行業加權平均完全成本17269元/噸，較2022年12月下降276元/噸。1月全行業平均盈利1063元/噸，雖然氧化鋁價格在1月出現上漲，但未能完成對衝電力成本及陽極成本下跌帶來的影響，使得1月電解鋁行業平均利潤收窄，環比去年12月下滑398元/噸。預計2月電解鋁行業加權平均成本小幅下滑。一方面，受主流自備電廠下調煤炭採購價格的影響，國內自備電廠成本將跟隨小幅回落，網電價格跟跌有滯後時間差，行業整體的平均電價變化不大；另一方面，氧化鋁價格在成本端支撐鬆動及供應增長的作用下，存在下行壓力。因此電解鋁成本短期預計將繼續走低。
四、消費前置 1月國內汽車產銷同環比下滑
春節假期後，下遊加工企業逐步復工復產。受益於訂單增長的帶動，2月鋁下遊開工形勢逐漸好轉。上周鋁加工龍頭企業開工率爲61.5%，較前一周的59.8%增長1.7%。其中鋁材板塊回升速度相對較慢，鋁線纜板塊持穩，鋁板帶、鋁箔、建築型材表現偏強，逐漸迎來行業旺季。而原生、再生合金及工業型材受汽車消費的影響，開工率反彈較弱。圖3：中國汽車產銷情況 單位：輛、%
資料來源:WIND、中期研究院從下遊汽車行業的運行情況來看，1月汽車市場表現平淡，汽車產銷環比、同比均呈現明顯下降，產銷量分別達到159.4萬輛和164.9萬輛，環比分別下降33.1%和35.5%，同比分別下降34.3%和35%。一方面是由於今年春節假期提前至1月，其有效生產時長僅爲正常月份的近六成；另一方面是由於去年12月是消費者享受燃油車車購稅優惠政策和新能源汽車補貼政策的最後時間節點，且企業推出多項汽車優惠政策以衝擊銷量，使得部分需求在12月被提前透支。就新能源汽車而言，經歷了2012年的同比大幅增長後，1月汽車產銷出現下滑趨勢。1月產銷分別達到42.5萬輛和40.8萬輛，環比分別下降46.6%和49.9%，同比分別下降6.9%和6.3%，市場佔有率達到24.7%。除了受新能源汽車補貼退坡政策以外，汽車價格波動較大也對汽車消費構成一定衝擊。目前國內有效需求不足，汽車消費恢復進程緩慢。不過考慮到去年同期受春節因素影響，基數相對較低，且目前仍有部分地方企業在開展促銷活動，預計2月汽車同比銷量有望改善。
五、滬鋁下行空間有限
宏觀面上，歐元區通脹比預期更具有韌性，1月CPI同比上漲8.6%,歐洲央行緊縮步伐難停止，將在3月份政策會議上加息50個基點，並堅持將通脹率恢復至2%的目標。與此同時，美國通脹壓力仍存，美國1月PPI增幅超預期也繼續提升了市場對未來加息的預期，美元指數突破104關口。基本面上，供給端，國內電解鋁供應量存在下調空間。在雲南電解鋁企業減產的同時，受電力供應不明朗的影響，短期貴州等地區復產進度緩慢，且四川、廣西、內蒙古等地投復產量的增幅不大。需求端，隨着訂單回暖，鋁加工企業生產節奏提速，企業對後期訂單仍保持樂觀情緒，預計短期開工率將繼續走高。目前電解鋁庫存壓力在逐漸減弱，近期有望迎來去庫周期。從盤面來看，在基本面利多猶存的背景下，預計近期滬鋁下行空間有限，整體將以區間震蕩行情爲主。主力合約上方壓力位19000元/噸，下方支撐位18450元/噸 。中期研究院 歐陽玉萍 投資諮詢號 Z00026272023年2月24日
