在經歷了4—5月份的大幅上漲之後，銅價在5月底—6月下旬大幅調整。筆者認爲，此輪價格調整的主要原因包括海外投機性買盤的減少、高企的銅價對國內需求的抑制作用，以及季節性淡季的到來。
筆者預計，二季度銅價將經歷先抑後揚的行情。一方面，當前銅礦現貨加工費保持在較低水平，隨着下半年國內銅冶煉企業與銅礦山就銅精礦長單加工費的談判即將展開，預計加工費可能會有較大幅度的下降，難以維持在80美元/噸的較高水平。另一方面，4—5月份，受抑制的銅消費需求有可能推遲至後續釋放，這可能導致傳統的“旺季不旺、淡季不淡”現象。
此外，三季度美聯儲的降息預期可能因美國經濟增速放緩和失業率的回升而增強，這可能會吸引投資需求的回歸，爲銅價提供進一步的支撐。
兩大因素導致銅價大幅回調
海外銅市場投資需求的降溫對銅價構成了壓力。這一現象主要源於美聯儲今年降息次數的減少，以及市場對通脹前景不確定性的擔憂。6月12日，美聯儲在議息會議後宣布，聯邦基金利率的目標區間維持在5.25%~5.5%。與此同時，美聯儲官員對今年降息次數的預期也發生了顯著變化，從先前的3次減少至1次，這與市場基於最近數據預期的2次降息不符。美國商品期貨交易委員會（CFTC）公布的持倉數據顯示，截至6月18日當周，COMEX銅非商業淨多持倉減少至52621手，較之前銅價大幅上漲時期的62648手有所下降。
5月份，銅價的高位運行抑制了消費需求。6月份，國內需求進入季節性淡季，導致銅的庫存累積明顯，特別是在電力和地產領域。4—5月份，銅價的大幅上漲對電纜企業的訂單產生了抑制作用。5月份，電力電纜產量出現明顯下降，電纜企業開工率降至大約67%。銅在房地產行業的使用主要集中在裝修環節，如室內布線和衛浴等。5月份，建築及裝潢材料類零售額同比下降了4.5%，連續兩個月出現負增長，且6月份房地產市場並未顯示出明顯的改善跡象。從庫存角度來看，上海期貨交易所的銅庫存從去年12月22日的不足3萬噸增加至32萬噸，高於去年同期的7.8萬噸；社會庫存在6月初突破45萬噸，而去年同期僅爲11萬噸。
結合5月份的銅產量和進口數據，筆者估算，國內精煉銅的月度供應量大約爲135.7萬噸。在正常條件下，國內精煉銅的月消費量爲120萬~130萬噸。因此，短期內供應過剩的狀況對6月份的銅價構成了壓力。
銅礦供應偏緊趨勢仍未好轉
據安泰科數據，今年1—5月份，24家樣本企業累計生產陰極銅456.38萬噸，與去年同期相比增長4.80%。特別是5月份，這些樣本企業的國內陰極銅產量爲92.35萬噸，同比增長2.02%，環比增長1.34%。鑑於這些調研的冶煉廠產量在2023年佔全國總產量的91.4%，產能佔全國有效產能的82.3%，可以推算出5月份全國精煉銅產量約爲101萬噸，這一數字略低於國家統計局公布的108.9萬噸。上海有色網的調研數據也指出，5月份，國內精煉銅產量約爲100.9萬噸，同比增長5.2%。然而，5月份，銅冶煉廠的開工率約爲88.5%，低於去年同期的90.3%。
6月份，多家銅冶煉企業的檢修，特別是部分企業的全面停產大修，將對銅產量產生較大影響。同時，低迷的銅精礦現貨加工費可能導致6月份銅冶煉企業精銅產量小幅下降。目前，進口現貨銅精礦加工費維持在2.6美元/噸的歷史低位。下半年，國內銅冶煉企業與銅礦山就長單加工費的談判預計將導致長單加工費大幅下降，難以保持之前的80美元/噸高位，這可能導致更多冶煉廠面臨虧損風險。據測算，5月份，與礦山籤訂長單的冶煉廠生產精煉銅的盈利爲1200元/噸，而採購銅精礦現貨的冶煉廠則面臨2480元/噸的虧損。
政策層面，精煉銅產能擴張正受到嚴格控制。《2024—2025年節能降碳行動方案》明確提出，要嚴格落實電解鋁產能置換，並從嚴控制銅、氧化鋁等冶煉新增產能，同時，合理布局硅、鋰、鎂等行業新增產能，並大力發展再生金屬產業。目標是到2025年年底，再生金屬供應佔比達到24%以上，鋁水直接合金化比例提高到90%以上。
在進口方面，5月份，精煉銅的進口量同比增長17.6%，環比增長13.5%，達到34.7萬噸。但隨着銅內外比價的回落，進口利潤下降，甚至可能出現虧損，預計進口量難以保持高增長。
對於銅礦市場，未來供應偏緊的趨勢預計將持續。在全球銅礦企業資本開支偏低、新增產能緩慢投放的背景下，銅礦供應將持續緊張。能源巨頭如Mercuria能源集團開始進軍銅礦市場，與傳統礦業巨頭嘉能可和託克集團爭奪長期訂單合約。
需求長周期增長趨勢並未結束
從長遠角度來看，全球能源轉型的步伐正不斷加速，其核心目標是實現“去碳化”和電能使用的增加。這一進程將顯著提高對銅等關鍵金屬的需求強度。隨着人工智能、數據中心等新興產業的快速發展，對電力消費的需求激增，進而推動了對電力設備更新的迫切需求。
在較短的周期內，銅的需求前景同樣並不悲觀。一方面，家電行業的用銅量保持快速增長。1—5月份，在出口的驅動下，空調產量實現了10%以上的增長，5月份的增速約爲12.9%。6月份，我國空調、冰箱、洗衣機的總排產量達到3557萬臺，同比增長13.2%，維持了兩位數的增長趨勢。其中，空調排產達到2053萬臺，同比增長16.8%。根據奧維雲網（AVC）的最新排產監測數據，6—7月份，國內家用空調企業內銷排產雖有所下滑，但外銷排產同比大幅增長，特別是在東南亞和中東地區，出口量同比增長顯著。
另一方面，新能源汽車及其充電樁的用銅需求成爲市場的最大亮點。5月份，我國新能源汽車產量同比增長31.9%。充電樁保有量同樣持續增長，5月份同比大幅增長46.3%，與去年同期相比幾乎持平。
綜上所述，4—5月份，銅價的快速上漲導致基本面未能跟上，高銅價抑制了消費，使得國內外銅庫存明顯累積。同時，由於美聯儲降息次數預期的下降，投資需求有所降溫。然而，從供需基本面來看，銅供應的擴張難以持續，而短期受到抑制的需求可能會推遲釋放。從長期來看，能源轉型帶來的電能消耗增長將提振銅的消費需求。此外，預計三季度美聯儲的降息政策可能會重啓，將進一步吸引投資需求的回歸，爲銅價提供支撐。
