美元指數的持續上漲對風險資產價格構成了壓力，然而，長期的基本面因素可能將限制這些資產價格的下跌空間。全球地緣政治風險的加劇使得美元、黃金等避險資產價格同步上漲，進一步壓縮了風險資產的價格空間。
盡管如此，市場對於特朗普政府可能推出的對內減稅政策持樂觀態度。這些政策有望激勵企業加大資本支出和生產活動，進而支持基礎設施建設，並帶動基本金屬需求的增長。從這一角度看，市場對未來基本金屬需求的預期是偏積極的。
從基本面分析，銅價的下跌已經使得相關企業利潤得到一定程度的修復。隨着銅價的回落，終端用戶和下遊產業有望增加訂單，以降低成本並滿足生產需求。根據宏觀經濟向微觀經濟傳導的邏輯，我們可以預見，在未來一段時間內，企業具備在價格較低時增加庫存的動力。
美國PMI擴張
特朗普當選美國總統後，全球貿易環境的不確定性顯著增強，這一變化也迅速反映在了部分風險資產的價格上。近日，特朗普宣布將籤署首批行政令，對所有進入美國的墨西哥和加拿大商品徵收25%的關稅。此舉立即引發了風險資產價格的大幅波動。據此推測，特朗普未來推出的每一項政策，都有可能加劇風險資產價格的波動性。
然而，從美國的實際需求來看，情況似乎並不完全悲觀。數據顯示，美國11月份PMI商業活動擴張速度達到了2022年4月份以來的最快水平，工廠正在加大進口力度。這表明，盡管全球貿易環境充滿變數，但美國對外需求依然保持旺盛。因此，可以預計，這種旺盛的需求將在一定程度上對價格形成支撐作用。
絕對庫存偏低
原料供應持續緊張，對銅產量構成壓力。本周，銅精礦現貨加工費（TC）僅爲10.64美元/噸，而冶煉廠則面臨約1730元/噸的虧損。有礦山以10美元/噸（中位TC）的價格向冶煉廠出售幹淨礦，作價期爲M+4，裝運則安排在明年1月份。2025年的長期合同談判進展緩慢，籤訂低TC長單的可能性較大。短期內，中國銅精礦原料供應緊張，港口庫存大幅下降。部分冶煉廠因持續檢修，預計11月份精銅產量可能繼續下滑。從長期來看，2025年銅礦生產存在較強擾動，低TC的銅精礦長單將影響全球銅冶煉，預計精銅增量將放緩。
銅材企業訂單整體有所增加，原料庫存也相應增加。電線電纜訂單表現分化，工程項目訂單相對穩定，而民用訂單增長顯著，線纜企業開工率略有回升。在銅價低位時，銅杆企業接單量大增，排產充足。同時，銅杆出口退稅取消政策於12月1日正式實施，部分企業爲搶生產出口訂單，也支撐了開工率的回升。空調主機廠11—12月份排單同比增長，增加了銅管長單採購量，有利於銅管企業開工率的改善。銅板帶箔企業持續消化庫存，市場成交以長單剛需爲主，開工率整體保持穩定。長期來看，中國利好政策將持續落地並形成實物工作量，支撐銅的終端消費。
綜合來看，中國精銅供應端存在擾動，但消費端有支撐，預計銅的社會庫存將整體處於相對偏低水平。從全球需求格局來看，新能源領域仍有上升空間，將持續帶動銅的消費增量。特朗普當選美國總統後，其關稅等政策可能對全球消費格局產生影響。然而，特朗普對內減稅政策將激勵企業加大資本支出和生產，支持基礎設施建設等，仍能夠帶動基本金屬的需求。
總體而言，盡管當前宏觀和微觀層面均存在擾動因素，但下遊企業逢低採購仍能對價格形成支撐。長期來看，銅礦供應緊張限制了精銅產量的增加，而消費端存在邊際改善預期。預計全球銅總庫存將處於歷史偏低水平，偏低的銅價將具備向上反彈的潛力。
（作者單位：國泰君安期貨）
