【20210225】桑榆非晚，一飛衝天-鋁
隔夜滬鋁主力合約大漲，一舉突破17000元/噸關口，日內維持迅猛漲勢，觸及漲停，報17635元/噸，創下9年以來新高。此次大漲，直接原因在於內蒙古未完成2019年度能源雙控考核，國務院對其予以批評，未來內蒙古電解鋁產能有減產可能性，市場傳言蒙東地區已有3家電解鋁廠計劃檢修。
數據來源：百度文庫、天風期貨研究所
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爲此，我們梳理了內蒙古電解鋁廠的運行情況，全省在產產能約596.8萬噸，佔全國電解鋁產能比重爲15%，其中蒙東地區產能爲266萬噸，根據各家調研信息來看，目前B廠建成但尚未投產，有檢修計劃的是A、C、D廠，影響年產能約15萬噸。
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鋁價一舉漲停，遠不止15萬噸的預期減產量就可以促成，而是此時的行情和2010年極爲相似。2010年四季度，全球經濟復蘇速度回升，美國第二輪QE開啓，各國通脹壓力普遍加大，大宗商品價格不斷走強。當時，國內出臺了《國務院關於進一步加大工作力度確保實現“十一五”節能減排目標的通知》，多省爲突擊完成"十一五"減排目標而強行限電，彼時河南還是中國的電解鋁產能最大省份，2010年10月19號，焦作萬方成爲第一個正式宣布減產的電解鋁企業。河南省的減產規模由最初預期涉及18萬噸而不斷升級，企業被要求減產的幅度從1/3擴大至1/2-2/3不等，年底涉及產能約200萬噸。河南電解鋁廠的電力成本不斷提高，出現了產能退出、向西南地區轉移的情況，2010年的20家企業，到2015年底只有12家。
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當前電解鋁行業利潤豐厚，全行業現金成本利潤超過5000元/噸，內蒙古成本低廉，企業自主減產意願較低，因此在最樂觀的情況下，減產或僅限於蒙東地區，按10%的比例，涉及26.6萬噸；從中性角度考慮，內蒙古全省未通過考核，未來蒙西也有可能出現減產情況，按10%比例，全省則涉及約61萬噸的減產；而在最悲觀的情況下，參考2010年河南的限電減產措施，即超過1/3，涉及產能超過200萬噸。
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不僅如此，內蒙古2022年及以後仍有100多萬噸的新產能規劃，在碳排放的限制之下，落地有一定困難。2010年之後中部地區產能逐步往西南、華北地區遷移，內蒙古鋁廠的待落地產能可選擇性不多，山東、貴州等地也出臺禁止電解鋁行業違規新增產能項目的政策，因而這些指標可能會流轉至雲南、四川等省份，逼近產能天花板的時間也相應推遲。
然而，通過復盤歷史行情，我們發現，在利潤足夠高的情況下，電解鋁產能就可以繼續開出。2011年7月工信部披露了一批落後產能淘汰名單，雖然此時產能逐漸往西部轉移，但是過於無序，中東部鋁廠退出不健全，開工此消彼長，電解鋁產量仍然錄得11%的同比增速。鋁價在8月達到18175元/噸，也是十年來的高點，而四季度需求開始走弱，房地產調控政策重拳出擊，汽車產銷和鋁材出口增速放緩，電網投資表現平平，需求頂顯現，供需從緊平衡轉爲寬鬆，利潤頂也隨之而來，鋁價開啓了近5年的長熊。
2021年一季度利潤已經讓行業人士嘆爲觀止，但供給側改革政策扼制了胡亂擴張的情景再現，西南地區電解鋁新增產能在有序釋放。
步入金三銀四，國內地產竣工、汽車、光伏等終端消費可期，海外經濟復蘇帶動鋁材出口，電解鋁庫存拐點即將來臨，之前我們預期二季度有24萬噸左右的供需缺口，在內蒙古鋁廠減產背景之下，缺口放大。如果內蒙古全省減產1/3並貫穿全年，甚至年度平衡都將轉爲缺口，那麼需要給予電解鋁行業更高的利潤去刺激開工，鋁價有望繼續上行突破前高，back結構擴大，同時滬倫比值還將走高，進口鋁錠流入。而從中長期來看，需要觀察下一輪需求頂的出現，警惕企業的產能擴張衝動。
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