觀點小結
3月1日，SMM A00鋁報價17050元/噸，較滬鋁2103升水15元/噸。現貨方面，華東地區下遊在鋁價回調後觀望情緒略有減弱，入場採購回暖，加之部分中間商套利逢低備貨，加大成交活躍度；華南市場保持對當月貼水格局，整體貨源較爲充足，市場主流成交價格在17040-17060元/噸，粵滬價差在升水30元/噸左右，下遊按需採購爲主，缺乏亮點。
受供應擾動影響，電解鋁現貨價格大漲，截至2月26日，按現金成本計算的電解鋁行業利潤擴大至5400元/噸。
電解鋁社會庫存積累至114.2萬噸，增幅主要由無錫、南海及鞏義地區貢獻，上期所倉單爲10.89萬噸。鋁棒庫存增加2.5萬噸至23.93萬噸，隨着鋁基價大漲，鋁棒加工費承壓下滑，主流消費地區中無錫、佛山加工費下跌至100、110元/噸。
操作建議及邏輯：跨期正套持有。近期美債收益率飆升，美元指數走高，衝擊以美元定價的大宗商品價格，疊加電解鋁仍然處於累庫進程中，升貼水偏弱震蕩，衝高後的鋁價面臨回調壓力。國內下遊整體復工速度較快，地產竣工、汽車、光伏等終端旺季消費可期，電解鋁庫存拐點預計在三月中上旬顯現。之前我們預期二季度有24萬噸左右的供需缺口，在內蒙古三家鋁廠檢修背景之下，缺口放大。未來內蒙古爲了達成“十四五”能耗雙控目標，將嚴控高耗能行業產能規模，包括停槽、停止審批新增項目等手段，且需要關注其他省份是否會相繼出臺政策。電解鋁行業的新增產能投放節奏受到幹擾，逼近產能天花板的時間也相應推遲，年度供需平衡甚至可能轉爲缺口，那麼需要給予電解鋁行業更高的利潤去刺激開工，從中長期來看，鋁價重心有望繼續擡升，back結構擴大，同時滬倫比值還將走高，吸引進口鋁錠流入。策略上建議逢低做多，跨期正套繼續持有。
風險提示：1. 疫情惡化；2.環保措施升級；3.需求恢復不及預期。
策略建議
行情回顧：供應擾動事件突發，滬鋁觸及漲停
供應擾動事件突發，滬鋁觸及漲停
* 上周滬鋁主力合約大漲6%，盤中觸及漲停，周五達到近九年高點17695元/噸，刺激價格大漲的直接原因在於內蒙古未完成2019年度能源雙控考核，國務院對其予以批評，未來內蒙古電解鋁產能有減產可能性，傳言蒙東地區已有3家電解鋁廠計劃檢修，引發市場對供需的擔憂。
* 海外方面，周六，美國衆議院投票通過了1.9萬億美元新一輪經濟救助計劃，有利於加快美國經濟復蘇的步伐，也將進一步的增加市場對通脹的擔憂，倫鋁波動較大，先跌後漲，周漲幅1.05%，收於2157.5美元/噸。LME 0-3升貼水爲-5.25美元/噸。除去匯率影響，滬倫比值漲至1.231，電解鋁進口窗口開啓。
數據來源：Wind，天風期貨研究所
氧化鋁未能跟隨電解鋁漲價
氧化鋁進口套利窗口依舊關閉
* 澳大利亞氧化鋁FOB價格小降0.5美元/噸至302.5美元/噸，市場成交清淡，交易因買賣價之間的巨大價差而受阻，買方報價普遍低於300美元/噸，而賣方指導價集中在305- 310美元/噸。巴西氧化鋁價格相對於澳洲升水2美元/噸。經測算，當前氧化鋁進口利潤小幅虧損，進口套利窗口基本處於關閉狀態，短期對國內衝擊減小。
數據來源：SMM，Wind，天風期貨研究所
內蒙古意見稿同時影響氧化鋁供需兩側
* 近期氧化鋁價格小幅承壓，山西、河南兩地價格分別跌至2340、2353元/噸，鋁價的大漲未能促使氧化鋁價格跟漲，反而回落，原因在於若後續內蒙古減產規模擴大，電解鋁產能下滑，則相應減少對氧化鋁的需求。而供應方面，北方地區減產產能開始陸續恢復，數家氧化鋁廠有增產計劃，國電投務川新產能已經滿產運行，短期供需緊平衡局面逐漸朝寬鬆方向演變。
* 根據內蒙古3月1號公布的意見稿，未來不再審批氧化鋁、電解鋁的新增產能，或導致錦國投赤峯650萬噸氧化鋁項目難以落地，能耗控制的政策將潛移默化改變行業過剩情形，未來是否會有其他省份出臺類似文件，值得關注。
數據來源：SMM，安泰科，天風期貨研究所
內蒙古電解鋁產能受限，冶煉、進口利潤均擴大
內蒙古未完成能源雙控考核，鋁廠面臨減產
* 內蒙古全省電解鋁在產產能約596.8萬噸，佔全國電解鋁產能比重爲15%，其中蒙東地區產能爲266萬噸，根據各家調研信息來看，有檢修計劃的是A、C、D廠，影響年產能約15萬噸。
數據來源：SMM，天風期貨研究所
未來內蒙古新產能落地困難
* 目前內蒙古創源二期已經投產完畢，面臨減產，而內蒙古白音華40萬噸新產能建成未投，未來或將難以釋放。除此之外，內蒙古原本在2022年及以後仍有100多萬噸的新產能規劃，根據最新出臺的意見稿規定，未來不再審批新增產能，致使100多萬噸的產能落地有一定困難，這些指標可能會流轉至雲南、四川等省份，逼近產能天花板的時間也相應推遲。
數據來源：SMM，天風期貨研究所
電解鋁行業噸利潤擴大至5400元
* 受供應擾動影響，電解鋁現貨價格大漲，截至2月26日，按現金成本計算的電解鋁行業利潤擴大至5400元/噸。
數據來源：SMM，Wind，天風期貨研究所
進口窗口打開，保稅區庫存流入
* 近期滬倫比值升至1.231附近，電解鋁進口利潤扭虧爲盈，約400元/噸，進口套利窗口再度開啓，上海保稅區庫存流入。
* 截至2月27日，上海保稅區庫存較前一周減少4640噸至51590噸，爲近11周以來首次下降。
數據來源：天下金屬，天風期貨研究所
下遊復工加速，鋁錠庫存拐點可期
下遊復工加速，鋁板帶箔訂單旺盛
* 元宵節後，龍頭鋁加工企業周度開工率大幅增加19%至60.1%，分鋁材類型來看，鋁型材企業開工明顯回升，工業型材企業開工表現優於建築型材企業，主因在於多數工業型材企業訂單量表現依舊旺盛，部分規模企業訂單甚至排到了3月底，而建築型材企業多數基建項目未開工，下遊需求相對疲軟；再生鋁合金開工恢復19.2%至51.9%，多數企業結束春節假期開啓正常生產模式；鋁箔企業開工率漲至88.6%，國內汽車箔、電池箔以及空調箔保持需求旺盛，同時因近期鋁價不斷上漲，部分下遊客戶有意提前下單。
* 總體來看，下遊企業整體復工速度相對較快。
數據來源：SMM，天風期貨研究所
鋁錠出庫回升，庫存拐點可期
* 截至3月1號，電解鋁社會庫存積累至114.2萬噸，增幅主要由無錫、南海及鞏義地區貢獻，上期所倉單爲10.89萬噸。2月份的累庫量基本符合我們節前預期，隨着下遊復工速度加快，鋁錠周度出庫量逐漸恢復，預計庫存拐點將在3月中上旬出現，疊加內蒙古供應擾動的影響，二季度供需缺口將有所擴大。
數據來源：SMM，Wind，天風期貨研究所
鋁棒庫存高企，加工費承壓下行
* 上周鋁棒庫存增加2.5萬噸至23.93萬噸，隨着鋁基價大漲，鋁棒加工費承壓下滑，主流消費地區中無錫、佛山加工費下跌至100、110元/噸，市場交投多集中於偏低價值貨源，終端鋁型材企業開工緩慢恢復，需求提升仍需靜候。
數據來源：SMM，Wind，天風期貨研究所
供需平衡情況
* 綜上，國內下遊整體復工速度較快，地產竣工、汽車、光伏等終端旺季消費可期，電解鋁庫存拐點預計在三月中上旬顯現。之前我們預期二季度有24萬噸左右的供需缺口，在內蒙古三家鋁廠檢修背景之下，缺口放大至30萬噸。未來內蒙古爲了達成“十四五”能耗雙控目標，將嚴控高耗能行業產能規模，包括停槽、停止審批新增項目等手段，且需要關注其他省份是否會相繼出臺政策。電解鋁行業的新增產能投放節奏受到幹擾，逼近產能天花板的時間也相應推遲，年度供需平衡甚至可能轉爲缺口。那麼需要給予電解鋁行業更高的利潤去刺激開工，即鋁價上漲，同時滬倫比值還將走高，吸引進口鋁錠流入。
數據來源：SMM，Wind，天風期貨研究所
